嘉盛集团：【美股巡礼】微软 — AI时代的先行者

如果要在美股中找出一只“高市值、高增长、高利润率”的公司，股价刚刚创下历史新高的微软几乎是一个完美的选择。

财报与业务概览

微软三季度（公司2024财年一季度）财报显示，公司实现营收565亿美元，实现每股收益（EPS）3美元，两者均创历史新高，同比涨幅分别为13%和27%！

三大业务板块的收入全部好于预期，其中智能云业务（包括Azure、GitHub、服务器产品、企业和云服务）收入达到243亿美元，同比增长19%，其占总收入的比重由2018年的29%升至43%。而最大的亮点当属Azure收入同比增长29%！Azure在云服务“三国杀”中率先实现增速回升（下图），且其市场份额大有赶超行业老大亚马逊AWS的趋势。

云计算服务收入增速对比

来源：10Qs

此外，生产力及业务流程（Office， LinkedIn等）实现186亿美元的收入（+13%），稳定贡献总营收的约三成。而个人计算部门（Windows、Xbox、Surface、Bing和在线广告）的收入为137亿美元（+3%）。

老牌科技巨头的华丽转型

经历过PC时代的辉煌，也遭遇过移动互联网时代的落寞，微软在2010年代中期通过全力发展云业务再次重回巅峰。

而就在今年，微软又一次完成了华丽转身，将自己推向了AI技术革命的最前沿，这都要归功于过去五年对Open AI累计“仅”130亿美元的投资（收购动视暴雪耗资690亿美元！）

其实把这笔投资称为“深度合作”可能更恰当。微软提供资金、基础设施和算力支持，以此换取OpenAI 49%的股份、未来利润分成，以及成为OpenAI的独家云服务提供商。两者的合作可能成为微软新的增长引擎，这主要体现在三个层面。

首先，OpenAI将提升微软云计算服务的吸引力和需求。若用户通过Azure接入OpenAI，既可以运行与OpenAI同样的模型，同时还能确保安全、可靠、合规和数据隐私（相较于初创企业而言）。从财报结果来看，对ChatGPT等大语言模型的需求明显提升了微软在云计算领域（Azure）的营收和市场份额，至少已经将老对手谷歌甩在了身后。

实际上，除了对OpenAI的独家访问权，Azure还支持Meta的Llama 2 大型语言模型（LLM），有望给用户带来更多的选择和更低的成本。这也可以看出微软一直致力于将Azure打造成面向全世界的AI超级计算机。

第二，如果说Azure构建的是面对企业和开发者的AI服务体系，那将AI技术与自身更多产品的整合（如每月30美元的Microsoft 365 Copilot、搜索引擎等）不但可以激活部分已经边缘化的产品销售，更是将人工智能普及至了普通消费者，有望重新定义工作模式和生产力。富国银行估算，上述一系列整合将使微软营收每年增加300亿美元。

第三，OpenAI的商业前景有望给微软带来巨大的潜在利润。OpenAI的CEO表示公司全年营收将达到13亿美元，相比于去年的2800万美元增长45倍，但这还只是起步阶段，人们已然看到了AI商业化的美好前景，公司的估值已经从4月时约300亿美元飙升至约800亿美元。随着OpenAI宣称“人人都能做自己的GPT”并着手构建大模型生态（GPT store），规模效应有望逐步降低高昂的开发和维护成本。这些都意味着和OpenAI之间有收入和利润分享协议的微软在未来有“躺着赚钱”的可能。

退一万步讲，即使130亿美元投资的回收需要更长周期，但先发优势和“护城河”将帮助微软巩固在AI时代的领先地位。

利润率与股价

再次回到微软的财务状况，在收入节节攀升的同时，得益于良好的成本控制，公司三季度的毛利率升至71%，处于过去10年以来的最高水平，净利润率保持稳定增长接近40%，高于近98%的同业竞争对手，并且在美股“七巨头“中高居第一。

微软季度毛利率（红）和净利率（蓝）

来源：Gurufocus

公司预计强劲的AI需求将提振2024财年下半年的业绩，且AI相关业务的毛利率增长将比云转型时期更快。同时由于完成了对动视暴雪的收购，公司还预计未来季度游戏部门将产生出色的协同效应。

值得注意的是，微软的ROCE（资本运用回报率）升至12年以来最高的35%，在主要龙头股中高于除苹果（53%）外的其他所有公司，并高于93%的同业水平，这意味着微软可以凭借其投入的庞大资本轻松实现相当可观的收入增长。

强劲且稳健的盈利能力也体现在股价上。

刚刚创下历史新高的微软市值接近2.7万亿美元，苹果2.8万亿美元的龙头地位又一次遭到挑战。在过去的10年中微软累计涨幅高达854%，远超同期标普500的147%，今年的累计涨幅为57%。

过去10年微软与标普500的涨幅对比

来源：Tradingview

根据Tipranks的调查，32位分析师中有31位对微软给出“买入”评级，对未来12个月股价预测的平均水平在408美元，而最高的预测价为450美元。这意味着以当前360美元的价格计算还有13%-25%的上涨空间。