嘉盛集团：结构性低利率环境尚未结束？

今年以来，利率市场骤然生变，这在某种程度上削弱了有关结构性低利率环境的论点。尽管全球实际利率可能已经有所升高，但市场环境是否正面临颠覆尚存争议。宏观策略师MichaelRead指出，鉴于市场暗示的美联储政策收紧路径，已经今年迄今为止美债遭遇的前所未有的抛售，债券多头也许还没到时候认输。

  尽管新冠疫情和俄乌战争导致通胀广泛且持续地走高，但仍有几个因素将压制收益率持续上行的动力。

  大宗商品市场仍处于逆价差状态:彭博商品指数(BloombergCommodityIndex)中绝大多数商品的期货价格比一年期远期合约高得多。主要由战争驱动的供应担忧导致近期合约价格飙升，虽然大宗商品价格很可能保持在疫情前的平均水平之上，但未来可能会有一定程度的正常化。

  通胀有见顶的迹象:无论通过盈亏平衡通胀率还是零息通胀掉期来评估市场预期，都能看到未来通胀走低。当然，这并不意味着通胀能降至新冠疫情前的“低”水平。Read指出，在深入研究了最新通胀数据的分项数据后，我们可能会以为通胀将大幅降温。但事实上，未来一年的通胀预期几乎没有变化。

  较长期的通胀预期仍高于长期平均水平。商品期限结构曲线向下倾斜，这是现货市场紧张的明显迹象，其中很可能反映了贸易保护主义到、绿色经济等引发的通胀冲动。

  多数发达市场的隔夜OIS利率都在积极地押注央行们将开启一个前期大幅加息但最终相当短的加息周期，以应对各自的高通胀压力。

  这是因为央行的货币政策决策最终都要立足于经济增长，而经济增长在一定程度上受到信贷增长的驱动。然而，欧元区的信贷市场出现了令人不安的迹象:没有信贷来投入未开发的生产性投资，这意味着扼杀经济增长，而增长放缓意味着收益率没有充分的理由继续走高。

  这一点之所以在欧洲表现得最为明显，是因为该地区的经济体相对更容易受到俄乌战争的影响。Read指出，在欧洲央行货币政策的第四阶段(蓝框)，即超低通胀和量化宽松期间，我们已经习惯了无需担忧通胀的经济刺激政策。随着这种局面不复存在，未来几个月和几个季度，通胀与收益率之间的联动将在很大程度上受到通胀的主导。  

  此前有报道称欧洲央行正在研究一种危机工具，以在欧元区内较弱经济体的债券收益率发生失控式暴涨的情况下部署，以防各自政府无法控制的冲击。

  然而，零对冲指出，显然，距离欧洲央行实施市场已经习以为常的“超级马里奥”式干预还有很长的路要走。欧洲债券仍可能会在一段时间内处于超卖状态，随着进入第二季度，当央行影响力被稀释或完全没有起到安抚作用时，固定收益市场最近的单行下跌行情j将一发不可收拾。