美国经济会陷入滞胀吗？

　　从一系列的数据来看，美国正在步入滞胀。

　　Capital Economics 预测，美国 2025 年 GDP 增长将略低于 2%，通胀率将在 3% 至 3.5% 之间。其经济学家 Paul Ashworth 正使用 “轻度滞胀” 来描述美国经济可能发生的状况，亦即美国国内生产总值增长缓慢或零增长，通胀率超过 3%。更多的预测则认为，今年美经济增长率将高于 2%，而通胀率将低于 3%。

　　上一次美国经济陷入滞胀发生在 1974 - 1982 年的九年间，美国年度 GDP 经历了四次下降，通胀率达到 13.5%。现如今，无人预想美国经济将重蹈覆辙，但通胀正在远离美联储 2% 的目标，甚或没人认为年内应当加息。前财长耶伦曾称 “美国经济已实现了软着陆”，言犹在耳，实则仍未着陆。很简单，通胀没有退去，降息并未结束，而增长已呈疲态。除了名义 GDP 之外，几乎没有什么经济数据是令人兴奋的。

　　正当美联储停止加息的信号确定之际，市场上仍在关注特朗普的政策不确定性。不论怎样，白宫的经济政策方向在于释放经济活力，宽松货币是其当然之选。一个要抑制通货膨胀，一个要经济增长，联储与白宫的政策分歧越来越鲜明了。

　　动荡的关税策略扰乱美进口商的商业计划，刚刚白宫推出的对等关税，目的在于平衡贸易，减少逆差。然而，即便美国平均关税水平不高，大幅提高多种商品的关税并长期维持，无疑会推高通货膨胀的水平。

　　据专家估计，美国有 1100 万至 1300 万非法移民，其中 800 至 1000 万非法移民在美国工作，占整个美国劳动力总人口的 6%。近一半的非法移民居住在加利福尼亚州、佛罗里达州、纽约州和得克萨斯州这四个州，其中许多人从事农业、服务业和建筑业。驱逐非法移民不会压低工资，反而将带来经济紧缩效应，且遣返移民成本将产生大量的政府支出。澳大利亚国立大学的沃里克?麦基宾研究了计划中的驱逐的经济影响 —— 建立了一个全球宏观模型来比较未来两年内 130 万工人被驱逐或 750 万工人被驱逐的不同情景。他估计，如果有 130 万人被驱逐，美国 GDP 将下降 1.2%；如果有 750 万人被驱逐，GDP 将下降 7.4%。他的模型表明，驱逐也会引发通货膨胀 —— 而且更多的驱逐会再次导致更多的通货膨胀。

　　根据美联储首选的个人消费支出价格指数计算，12 月份的年通货膨胀率为 2.6%，但早期迹象表明，今年年初物价大幅上涨。美国消费支出占经济总量的 70%，虽然消费金额没有大的变化，但个人信用卡违约率不断飙高。

　　既然通胀已令消费实质萎缩将拉低经济增长，为什么白宫仍坚持全面提高关税？仍坚持大规模遣返廉价的非法移民劳动力呢？白宫似乎完全不顾及美国正滑向经济滞胀的困局。一定是发生了比经济滞胀更为严峻的经济恶化趋势，那又会是什么呢？

　　如美经济仅是遭遇增长放缓，通胀难以平抑，其决策当局仍可以其财政货币政策等与之缠斗下去，虽未必成竹在胸、胜券在握，但仍可勉力维系，终不至于出现全面溃败。那么是否出现了导致美国经济大崩坏的问题呢？又是什么问题严重到凌驾于经济滞胀之上呢？

　　当前，美股市值大体约 50 万亿美元，全球占比超 60%。2008 年，金融海啸冲击之下，美股市值从 20 万亿美元腰斩为 10 万亿。过去十年，受益于低利率下的量化宽松，美股年收益率为 10%，其中科技创新为其带来了强劲的支撑。世所共睹，科技巨头支持了美股，支持了国际资金流入美国。

　　过去三年，俄乌战争等一系列的地缘政治冲突与动荡，使得许多离岸美元流入美国。在此刺激之下，美元资产价格在经济表现平平的局面下不断被推高。然而，俄乌战争持续近三年消耗，可谓是师老兵疲、人困财乏，或获胜无望，和平遂成为各方期待。特朗普誓言上台 24 小时结束俄乌战争，虽有延宕，白宫也是竭力尽快促和。一旦和平来临，冻结资金便将解冻，游资或将选择新的去处，避险的资金势必部分离开美国市场。

　　不仅如此，DeepSeek 终结了美式科技神话，刺破了 AI 科创过高估值的财务泡沫，全球市场都在酝酿重新估值，全球资金正在寻求新的着力点……AI 变局及和平曙光，正在改变国际资金流向，美元回流美国正将受到前所未有的冲击。

　　一旦美元大量流出美国，而更多的离岸美元止步于美元资产市场门外，全球美元环流即遭毁坏，加之早前既已发生的去美元化浪潮，全球美元体系必遭崩坏，美元或陷入螺旋向下的灾难。届时，美元发生大崩跌之前，美国国内即出现其资金缺口，不仅股市大幅下挫，累及社会保障运转的财政缺口迅速放大，美国国家债务不堪负重，届时势必放纵通胀来减轻负担。

　　如今，社会保障是美国最大的联邦福利计划，每年向近 6800 万受益人发放约 1.4 万亿美元的福利。由于 2022 年的高通胀，2023 年受益人获得了 8.7% 的增长，这是四十年来最大的增长。因此，社会保障总支出同比增加了 1390 亿美元 —— 这是该计划历史上最大的支出增长。根据 2023 年受托人报告，2023 年的通货膨胀调整加上低于预期的经济产出，导致有史 75 年以来的社会保障预算缺口增加了一万多亿美元。根据最新的受托人报告，社会保障的信托基金预计将在 2033 年耗尽。虽然这些信托基金不是现金储备，但它们确实具有重大的项目重要性。当信托基金枯竭时，福利将只能从当前税收中支付，导致全面福利削减 21%。

　　当流入美国的国际资金减少，而流出增加之际，美元的国际环流便出现梗阻，其所带来的结构性经济衰变终将吞噬掉全美经济社会的繁荣与稳定，在政治上也将彻底终结让美国再次伟大的任何政策实践。

　　如果不进行卓有成效的财税改革，不断加剧的财政失衡也将美国经济社会拉回到半个世纪之前美国糟糕的经济滞胀之中。然而，美国尚处于改革前的破局阶段，美联储也有其信心与意愿来对抗来自白宫的降息压力，而执着于其抑制通胀的努力。

　　现实是，白宫必须通过普遍地加增关税来维系美元回流。这意味着，各贸易伙伴国须采取本币稳定甚或贬值的策略以确保对美出口，美元指数由此或止跌回升。

　　特朗普选择斯蒂芬?米兰领导其经济顾问委员会，这显示出他对总统的政策将导致美元走强的信心，也将为新政府采取行动改变全球贸易之际新关税可能风险提供关键缓冲。作为哈德逊湾资本管理公司的首席投资策略师，米兰最近一直强调，美国关税税率仍远低于能够最大程度提高公共福利和政府收入的 “最佳” 水平。他认为，出口国 “支付” 或承担税收负担，而美国财政部则收取收入。“由于关税对美元有利，投资者了解国际贸易体系改革的顺序非常重要，” 米兰在特朗普当选后发表的研究报告中写道，“如果美元出现逆转，那么它很可能会先走强，然后再走低。”

　　美联储停止降息，白宫提高关税，这些看似相互冲突的政策抉择，事实上，在短期内都在拉抬美元；而长期看来，却都在放任美国经济陷入滞胀。