美联储4次50基点加息在路上，动荡市下何处藏身

　　5月美国消费者价格指数（CPI）同比上涨8.6%，再创41年新高。这意味着9月美联储放缓加息的预期彻底破灭，取而代之的是更为激进的加息步伐，新一轮的股市抛售正在开启。

　　高盛再度提升年内加息次数的预测，预计未来四次美联储会议都将出现50BP的加息。标普500上周大跌至3900点附近，油价、粮价的攀升尚未到头，通胀难以消散。摩根士丹利预计，市场远未对增速风险定价，预计指数将跌至3400点附近才会出现配置机会。多数机构预计美股还有12%~15%的跌幅。动荡市究竟何处藏身？

　　年内或再现4次50BP加息

　　去年开始就对加息进度预判最精准的高盛再度上调加息预期，预计6月、7月、9月、11月连续4次加息50BP（此前仅预计6月、7月为50BP），12月和明年1月还加息25BP，终极利率将来到3.25%~3.5%。6月缩表也才刚刚开始，可以说美联储将引发的市场动荡才刚刚开始。

　　北京时间周四凌晨美联储将公布利率决议，甚至有观点认为加息幅度可能达50BP。

　　高盛美国首席经济学家哈哲思（Jan Hatzius）表示，在6月的会议上，美联储除了将加息50BP之外，还将发出坚决的鹰派信号。“这一点应该会在声明、经济预测和‘点阵图’中清楚地体现出来。我们预计美联储会提及，‘预计在看到明确且令人信服的证据表明通胀正在放缓之前，迅速提高利率区间将是合适的’，这意味着恢复加息25BP这一节奏的门槛很高。”

　　此外，关键的冲击还来自于缩表。美联储在6月1日刚刚启动了缩表进程，未来预计每月的缩表规模将提升至950亿美元，且各界预计今年最少缩表4000多亿美元。这意味着美股将迎来一波强烈的“估值收缩”。

　　过去一段时间，美股都靠盈利攀升来支撑走势，而未来随着通胀压力持续攀升，盈利也逐步承压。关键的10年期美国国债收益率又飙升至3.25%附近，重挫风险资产。

　　摩根士丹利首席美股策略师威尔逊（Michael Wilson）对记者表示，“如果假设估值相对稳定，股票回报的最大份额将由盈利增长决定。然而，它们远不稳定，往往难以预测。”他表示，估值有两个组成部分——10年期国债收益率和股票风险溢价（ERP）。目前ERP仅为295个基点，比我们当前对公允价值的估计低75个基点。考虑到增长放缓的证据越来越多，以及收益面临的风险，这一预期甚至可能进一步上升，这也是该机构认为标普500指数将可能触及3400点。

　　“预计美国和全球金融状况将进一步收紧。我们仍对风险资产感到担忧，预计标普500指数还会进一步下跌，可能会从现在的水平下跌12%~15%。”渣打全球首席策略师罗伯逊（Eric Robertsen）对记者表示。

　　投资者面临“无处藏身”挑战

　　2022年上半年的大幕已经落下，投资者四面悲歌，众多资产序列双位数下跌，下半年的挑战可能会更为严峻，市场波动大概率攀升。

　　不论发达市场还是新兴市场，上半年全球股市跌幅高达双位数，引领下跌的科技股年初以来跌幅逾20%。就连避险资产10年期美国国债都下挫20%，加剧了投资组合的损失。“由于通胀高企，即便持币在手亦遭受损失。唯有大宗商品抵御住风暴，但流向大宗商品市场的资金规模相对较小。可见对于‘只做多头’的资产管理人而言，无处可去，也无处躲藏。”罗伯逊表示。

　　早在5月，例如沃尔玛和Target这类零售巨头的暴跌引发关注，而它们理应是经济周期晚期或衰退周期会被机构青睐的防御型消费股。不断上升的成本压力正在侵蚀零售商的利润率。

　　“我们越来越担心美国劳动力市场的弹性……随着对劳动力市场信心的下降，以及为更高工资而跳槽的前景消失，能源成本飙升对消费者信心的影响将难以忽视。”罗伯逊称。

　　摩根士丹利认为，由于目前增长是股市的主要风险，该机构也继续青睐典型的后期赢家，即运营效率高的防御型公司和能源公司。

　　当前，做多能源、粮食仍是交易员为数不多的选项。资深美股交易员司徒捷对记者表示，石油和天然气价格可能还存在上行空间，小麦价格亦趋于上行。

　　今年以来，布伦特原油价格上涨了近60%，美国平均汽油价格上涨50%，联合国食品价格指数上涨20%。未来，食品和能源价格飙升将持续给全球经济和各国央行行长带来挑战。

　　需要注意的是，高油价还是发生在俄罗斯供给未明显减少的背景下。国际能源机构（IEA）此前预估俄罗斯原油供应会减量300万桶/日，但4、5月俄罗斯原油出口不降反增。

　　中信证券提及，欧盟将在6个月后停止对俄罗斯的原油进口，8个月后停止对俄的成品油进口，年底俄供应可能再度生变。美国页岩油一度是最具有供应弹性的供应主体，2018年一度增产近200万桶/日。但2021年迄今，美国就不停地消耗油井库存来维持产量，供应链和劳动力问题是供应难以快速增加的主因。

　　乌克兰局势也引发全球粮食危机，小麦价格飙升。俄罗斯和乌克兰两国的玉米产量占世界总量的近五分之一。联合国秘书长上周警告说，由于战争造成的粮食短缺，数以亿计的人面临“饥饿和贫困”的风险。

　　此外，机构也预计，黄金将成为降低投资组合波动率的有效工具。今年在实际收益率攀升和加息的背景下，金价仍然坚挺，这也来源于全球央行对储备资产多元化配置的预期。今年以来，标普500指数跌幅逼近20%，纳斯达克100指数的跌幅更是高达近30%。相比之下，国际金价仍上涨了近3%。

　　今年一季度，全球央行官方黄金储备增加 84 吨，净购金量环比增长一倍有余。在今年3月俄罗斯央行的部分外汇储备被实施“限制性措施”后，各界预计多元化配置的趋势将加速。

　　中国股市已走过最动荡时刻

　　但对于中国股市而言，最动荡时刻可能已经过去。

　　1月27日到3月25日，北向资金一度大幅流出137亿美元，创2020年初疫情初次暴发以来的新高。在此期间，先是俄乌局势升温，3月开始国内多地疫情反复，4月上海进入静态管理，供应链扰动引发市场担忧，同时美联储货币紧缩立场越发强硬，一系列问题影响了市场风险情绪。上证综指一度最低跌至2863点附近，而后开始反弹。上海全面复工复产更加速了外资回流，6月北向资金流入近400亿元。

　　6月13日，上证综指冲击3300点失利，有观点认为，国际市场波动仍可能对A股和离岸中国股市产生溢出效应，但最动荡的时刻应该已经过去。此外，中国通胀依然可控，并不存在收紧货币政策的必要。5月中国CPI同比涨幅为2.1%，与4月持平，而PPI同比涨幅进一步放缓，从4月的8%降至6.4%，未来CPI-PPI剪刀差收窄，产业利润有望向下游传导。

　　高盛方面表示，“MSCI中国指数在过去一个月里上涨了15%，在这一年来的调整中，自我们认为3月15日市场触底以来上涨了25%。过去1个月和3个月的回报率是2021年1月以来的最佳水平，但2月底至3月初的跌幅也是2008年以来的最大跌幅，凸显出2022年迄今为止的市场波动幅度。截至今年年初，上证综指仍下跌12%，但表现温和，分别领先发达市场和新兴市场 1.5和5.8个百分点。中国互联网行业一直是本轮复苏的领跑者，过去一个月上涨15%，自3月中旬以来上涨53%，此前该行业市值较2021年2月的峰值蒸发了2.1万亿美元。”

　　该机构认为，最近中国市场的复苏与历史上的市场触及周期底部后的反弹水平相当，MSCI中国指数平均在6个月和12个月内从底部上涨42%和59%。

　　摩根士丹利华鑫基金方面对记者表示，随着国内疫情的好转，市场的风险偏好逐渐修复，A股的走势受到美股的压制逐渐减小。目前中美十年期国债的利差基本上处于相对稳定的水平，美联储加息对A股流动性的影响正在逐渐消除。北京和上海的疫情已取得了阶段性缓和，市场的信心有望显着修复，中央对经济的刺激政策的重要抓手是刺激汽车等居民消费，相关板块的估值可能显着提升。