七位基金经理深入解读：性价比凸显 医药板块有望重回黄金赛道

　　医药作为被市场看好的黄金赛道之一，近期又迎来大消息。

　　据悉，国家卫生健康委、国家发展改革委等17部门印发《关于进一步完善和落实积极生育支持措施的指导意见》。沉寂已久的医药行业再迎重磅利好，相关个股表现活跃。

　　从去年6月末的高点以来，申万医药生物板块累计跌幅超30%。市场有观点认为，时至今日，医药已实现从估值泡沫向估值洼地转变。医药板块目前估值水平如何？《意见》出台对医药行业有何影响？具体对医疗哪些细分子行业构成利好？

　　中国基金报记者就此专访了七位医药领域知名基金经理，他们是博时医疗保健行业混合基金经理张弘、平安医疗健康混合基金经理丁琳、大成健康产业基金经理杨挺、光大保德信基金权益投资部副总监徐晓杰、融通基金权益投资部总经理兼融通医疗保健基金经理蒋秀蕾、创金合信医疗保健基金经理及创金合信医药优选3个月持有期拟任基金经理皮劲松和诺德基金基金经理朱明睿。

　　受访基金经理普遍认为，医药行业经过前期调整，估值已回落到历史底部，对医药板块中长期表现保持乐观，相对看好医疗消费、中药板块、创新药、康养医疗服务领域等。

　　相关意见出台利好辅助生殖行业

　　中国基金报:17部门发文支持积极生育，相关行业个股表现活跃。《意见》对医药行业有何影响？对哪些细分子行业构成利好？

　　张弘:大白马的新老变换带来了整个医药行业的活力，也充分反映了中国经济的活力。未来，医药投资主要有以下几个方向，一是医疗消费，包括中药消费品、个人护理等；二是具有真正本土科技创新含量或一些国产替代配套的产业，如中高端制造、精密制造等；三是中国医药制造优势，如CXO里的CDMO，包括一些低端制造，如原料药和简单耗材。

　　丁琳:《意见》明确指出，要加强生殖健康服务，指导推动医疗机构通过健康教育、心理辅导、中医药服务、药物治疗、手术治疗、辅助生殖技术等手段，因此，辅助生殖、儿童药等细分行业有望受益。

　　皮劲松:医药板块内与之相关的细分领域有辅助生殖技术及服务、妇幼保健相关的医疗器械及检测相关的医疗服务等。此外，积极实施生育支持措施，缓解甚至扭转新出生人口的下降趋势，长期看，对疫苗、儿童药等领域也有促进作用。

　　蒋秀蕾:受益的细分方向包括辅助生殖（提供辅助生殖的医疗服务机构、辅助生殖相关药械）、无痛分娩（镇痛麻醉用药、镇痛器械耗材）、儿童健康服务（儿科用药、儿童门诊医疗服务机构）等。

　　徐晓杰:生育政策的调整以及相关意见稿的出台，对于辅助生殖行业相对利好。目前中国辅助生殖市场渗透率较低，未来行业发展空间大，相关优质标的也值得长期重视和投资。

　　朱明睿:《意见》相关政策的推出有望快速推进辅助生殖行业的发展。

　　对医药板块中长期表现保持乐观

　　中国基金报:Wind数据显示，截至8月19日，从去年6月末的高点以来，申万医药生物板块累计跌幅超30%。目前医药估值水平如何？你对医药板块后市怎么看？板块提振需要什么契机？

　　张弘:随着人均GDP超越1万美元，医疗卫生支出占比稳步提升，医药行业复合增速8%，未来将跑赢GDP增速，看好以下板块:一是医疗消费，包括中药消费品和个人护理等；二是医药传统制造业；三是科技方向，不限于CXO，包括细胞基因治疗产业链、新冠疫情相关产业链等。

　　丁琳:目前医药行业估值（TTM，剔除负值）为24.87倍，比2005年以来均值（37.73倍）低12.86个单位，处于2018年以来低点。我们长期看好医药板块，核心在于接下来一段时间政策逐步明朗、相关政策缓和。

　　皮劲松:申万医药生物指数的市盈率水平在24倍左右，处于过去10年的约1%分位数水平。结合机构中报对医药板块的配置比例较低、板块交易量占比较低等指标看，医药板块已经接近底部区间。后续需观察行业三季度业绩修复情况及国内外疫情的发展，等待行业基本面拐点信号出现。考虑到中长期医药行业需求明确、相关产业升级趋势明确，我们对医药板块的中长期表现保持乐观。

　　杨挺:对于医药的估值和后续行情的看法，有几个指标可以作为参考:第一，目前医药的估值水平处于十年来几乎最低的位置；第二，公募基金对于医药的持仓水平也几乎处于过去三到五年最低的位置。从这一点看，医药再出现大幅下跌的可能性不大。

　　我的观点是，出现下面三种情况时，医药的行情有可能到来:第一，目前最强势的板块如新能源等板块，如果出现升幅调整，就有可能使市场关注度有所分散，资金面也会分流，或能实现行业的轮动；第二，伴随着今年中报披露以及三季报、年报的盈利预期逐渐加强，那些有稳定业绩表现的公司将逐渐走出低谷；第三，医药的某个细分行业走出独立行情，从而带动整个医药板块出现反弹。

　　蒋秀蕾:当前的医药板块大概率处于底部区间，继续向下的空间较小。从估值水平看，申万医药指数当前绝对估值约24倍，显著低于近5年中枢水平（36.5倍）和10年中枢水平（38.6倍），处于近10年的底部区间。另一方面，今年基金二季报反映出来的对医药行业的配置水平，已降到近10年最低水平，历史上看每次医药行业大幅低配其实都是潜在机会。医药行业当前的性价比已经凸显，后续只需要等待合适的时点，如医药板块利润端持续兑现、下半年系列政策落地。

　　徐晓杰:经过前期调整，医药板块估值已回落到历史底部，机构持仓比例也处于相对较低水平，但持股集中度较高的结构问题仍有待消化。短期来看，医药需求相对刚性，受经济及外部因素影响相对较小；中期来看，疫情后的刚性需求恢复的确定性较强；长期来看，老龄化趋势值得长期投资。

　　期待医药板块整体行情反弹，一方面，可能需要市场逐步恢复对医药投资的热情与信心；另一方面，从行业层面看，期待政策的稳定性，以及医药行业上市公司的业绩能够稳定增长甚至有一些超预期的表现。再者，市场需要逐步转变前几年这种赛道化的投资，重新回归到自下而上精选个股的投资方向上。

　　朱明睿:从去年6月末的高点以来，申万医药生物板块累计跌幅超30%，主要有三个原因:一是药品集采与耗材集采政策使得医药板块近一半的上市公司利润端或未来预期的利润端有不小的承压；二是疫情导致医药板块中的医药消费子板块业绩端有不小的波动，无法利用利润增长去消化估值；三是2019年1月至2021年6月医药指数涨幅超100%，本身较大的涨幅容易产生一定的回调。

　　目前医药板块下跌空间比较有限，主要原因如下:药品集采与耗材集采等政策基本已经落地，已在相关上市公司的业绩端和市值上得到了反馈；医药板块中还有许多上市公司和医保基金的使用基本无关，如医疗新基建赛道与出口比例较大的医疗器械和医疗耗材公司等，其中不少公司的基本面依旧呈高景气态势；疫情对医药消费带来的负面影响总体在逐渐削弱，社会对于疫情的应对能力也在逐渐增强。

　　总而言之，我对后市持较乐观的态度，医药板块行情的出现有三个契机:一是医保相关政策的边际放松，二是头部医药公司实现出海并快速放量，三是疫情得到进一步控制。

　　相对看好医疗服务、创新药、中药、消费医疗等细分领域

　　中国基金报:结合我国当前人口结构和老龄化趋势，将利好哪些医药子板块？

　　丁琳:医疗服务、中药、消费医疗等有望受益。

　　皮劲松:第一，人口老龄化可能带来各类肿瘤、免疫性疾病、慢性病的患病人群持续增加，对于创新药研发企业构成长期利好；第二，考虑国家经济发展趋势，后续进入老龄化的人群人均财富提升，对于晚年生活质量有更高的追求，利好养护、康复等细分领域。

　　杨挺:随着科学技术的发展及在医学领域的应用，医疗领域会持续创造出新供给、新产品和新需求，如医疗美容、养发植发、健康管理等。老龄化和人口结构的变化对医药行业各个领域都会产生持续推动作用。

　　蒋秀蕾:老龄化是长期趋势，可以关注中药、创新药、康养医疗服务及器械领域。

　　徐晓杰:相对看好中药、医疗服务、医药创新等板块，并看好医药、新基建带来的相关标的，包括医学服务上游标的，以及专精特新相关标的，这些标的虽然所在的领域相对较小，但是具备较高的业绩增速。

　　朱明睿:当前人口老龄化趋势明显，对于消费医疗板块有一定的利好。民营医院在未来很长时间都将会是公立医院的有力补充。随着人民生活水平快速提高，在中高端医疗需求方面，整体要求也在快速提高，除了对医疗质量的高要求之外，医疗的服务体验也越来越被看重，民营医疗在这方面有自己的优势。

　　国内生物医药产业发展空间巨大

　　中国基金报:对比国内外医药发展所处的不同阶段，未来国内生物医药产业将会有哪些趋势和变化？

　　张弘:创新药投资仍是大的趋势，只是目前创新药是周期成长股，正在经历一定幅度的回调。最近，全球的创新药资产都在缩水，美股创新药也经历了史上最大的回调。只要各国对创新药治疗的需求普遍存在，我们对创新药投资还是保持比较乐观的态度。

　　丁琳:一是创新化，集采等政策基本将仿制药、常规耗材器械市场空间压缩，越来越多厂家通过加大研发投入创新，切入到创新领域市场；二是国际化，通过供应链优势、工程师红利等切入，国内厂家产品力和创新性提升，增强了国际竞争力。

　　皮劲松:对比发达国家的医药产业发展历史，长期看，国内生物医药产业将持续回归行业本源，即围绕未解决的临床需求，通过不断的研发创新，提供更好的解决方案。

　　从国内看，生物医药产业在大多数领域实现相当程度的国产替代，产业持续升级的同时降低全产业链的成本，在降低居民负担与产业进步之间保持良好的平衡。从全球看，一方面，我国的生物医药企业将充分发挥制造业大国的优势，以获取全球各个产业更多的市场份额；另一方面，在全球高精尖的医疗解决方案创新领域，也有望取得一定程度的突破。

　　杨挺:相对来说，欧美发达国家更擅长一些前沿领域的医学研究，而中国的医药生物产业作为中国医药工业、中国大制造的一个板块，优势是产能、低成本高质量、快速响应及优质服务。不过，中国和国际社会都面临着更加复杂的地缘政治和贸易摩擦，所以，医学服务及医疗供应链有可能面临新的问题和挑战。

　　蒋秀蕾:国内医药行业发展水平相比发达国家仍有差距，但正在快速追赶，在创新药研发、研发服务外包、科研服务上游、医疗设备等领域都有长足的发展机会。

　　在创新药研发领域，2017年《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》出台，经过数年的发展，我们看到海外最前沿的研究靶点和创新药企业，基本都能在国内找到对标，从早期的单抗药物到双抗、ADC等技术，我们与海外的差距正在快速缩小。

　　在研发服务外包方面，国内外包公司承接的产业链环节，从早期的非GMP中间体到GMP中间体、API、原料药以及制剂，从小分子到大分子、细胞基因治疗关键物料，承接的环节要求越来越高、价值量也越来越大。

　　徐晓杰:我觉得有几个趋势:一是创新药企业的占比会越来越大；二是中高端的医疗服务会蓬勃发展，逐渐满足不同人群的需求；三是会看到越来越多的企业逐渐走向国际化，不仅是医药企业，还包括生物制剂企业、医疗器械企业等。

　　朱明睿:目前我们的药品和医疗器械还处于快速仿制型创新的阶段，逐渐走入真正意义的创新阶段。未来国内生物医药产业会逐步走向国际市场，主流产品也会逐渐从仅在国内销售走向全球销售市场。药品集采政策也在倒逼企业进行真正意义的创新，开发自己的独家产品。

　　关注集采、医保谈判与地缘政治等不确定因素

　　中国基金报:被集采洗牌的医药行业是否依然具备投资价值？除了集采，未来还有哪些风险点值得关注？

　　张弘:重要风险来自政策环境，尤其是消费的政策环境。目前来看，医药作为消费里非常重要的一个组成部分，我们认为政策不会进一步限制医疗的消费。

　　丁琳:医药行业在业绩等风险充分释放后仍具备投资价值，未来的风险点主要包括中美关系变化对CXO板块的影响、医疗服务价格调整等。

　　皮劲松:集采洗牌对于相关领域是一种规则重塑进而格局重塑的效果，而相关领域的中长期需求是确定的、增长的。经历洗牌后，更适合新游戏规则的企业会走出来，获取国内乃至国外更高的市场份额。

　　除了集采，后续应持续关注以DRG/DIP（疾病诊断相关分组/按病种分值付费）为代表的综合性医疗改革政策，这项政策对医疗机构、医生、患者、企业界行为都将产生深远影响。

　　杨挺:集采是这几年对医药产业影响最大的政策，也是社会关注度最高的。能为医疗节省成本、提供更高效率，让普通人享受更低廉药品及医疗服务的公司，是受益于集采政策的。

　　蒋秀蕾:自2018年集采首次开标以来，以创新药、创新外包服务、医疗服务等为代表的细分方向仍然引领了医药几年的大牛市，所以，集采与医药行业投资价值并无绝对关系。医药众多细分方向未来仍有很强的产业趋势。

　　集采之外，大家关注较多的是医保对创新品种的支付规则是否会过度限制。医保本质上需要保民生，创新药物和技术同样是保民生，当前部分地区如北京已经出台针对性的打补丁措施，我们认为不必过分担心。

　　徐晓杰:医药行业肯定还具备投资价值。集采已经常态化，但作为一个拥有14亿多人口的大国，中国的医疗需求还是非常巨大的，企业在原有的产品集采后，创新品种和创新相关耗材依然具有巨大的发展空间。

　　除了部分特殊题材，政策上出现更大风险点的可能性相对有限。对于企业和行业发展来说，风险点就是对创新的要求越来越高，只有真正的创新、有价值的创新，能够给医生和患者解决问题，才能从市场竞争中脱颖而出。

　　朱明睿:被集采洗牌的相关上市公司，在其营收利润受损的部分得到充分的计量与估值重估之后还是具备投资价值的。目前，药品集采对上市公司业绩的影响逐渐释放出来，相关上市公司也在努力寻找新的增长点，如进军国际市场等方向，这些公司兑现了新的增长点逻辑后即再次具备投资价值。而一些还无法看清集采带来的负面影响的赛道如骨科赛道，还有待观察。

　　除了集采之外，医保谈判与地缘政治因素也值得关注。医保谈判能体现出医保局对创新赛道的鼓励程度，地缘政治因素对于有出海逻辑的上市公司会有不小的影响。

　　关注军工、大众消费、新能源等板块

　　中国基金报:展望后市，如何看未来市场格局？除了医药之外，更看好哪些领域？

　　徐晓杰:预计指数延续震荡，成长结构占优，关注低估值。第一，经济相关的板块估值已经调整较久，若出现反弹，或存在估值修复机会，稳健类的医药、白酒、周期（石化、煤炭等）整体投资机会值得期待，适当关注券商板块，关注农业、社会服务代表的消费预期景气有积极的边际变化；第二，小盘股轮动较快，关注低配的电子、芯片、传媒；第三，成长领域关注国防军工、光伏、新能源车，后二者的基本面和政策面均呈现积极向上变化，但估值和拥挤度较高，需要基本面数据的持续支持。

　　朱明睿:除了医药以外，我对于医美板块与培育钻石板块比较看好。医美板块本身处于快速增长期，上游品牌商还在快速实现国产替代，下游终端逐步从零散的门店走向连锁化运营阶段；培育钻石板块也处于快速成长期，国际市场还处于对天然钻石替代的早期阶段，国内市场更是处于萌芽阶段（消费者心智培育阶段）。

　　丁琳:除了医药领域外，看好军工、汽车、新能源中储能、技术迭代中相对受益的环节。

　　蒋秀蕾:看好高端制造业以及疫情恢复期的大众消费。