腾讯深度配置价值凸显 等待业绩增速拐点

　　深度配置价值凸显，等待监管常态化后业绩增速拐点出现

　　2021年国内行业强监管导致公司业绩承压，预计2021年净利润为1655亿元人民币，同比增长3%；预计2022-2023年业绩增速有望提升，净利润分别为1760/1990亿元人民币，同比增速分别为6%/13%；non-IFRS净利润分别为1402/1680亿元人民币，对应EPS分别为14.4/17.2元，同比增速分别为13%/20%，考虑游戏业务作为核心利润来源，后期游戏版号发放、海外游戏驱动其恢复双位数增长；2022H2广告业务在2021年同期低基数效应下有望恢复双位数增长；金融科技业务趋于稳健合规运营、云服务业务延续快速增长趋势。最新价4808港币对应2022/2023年273/228倍PE，具估值安全边际。公司积极拥抱监管、有望逐步消化负面影响，后期业绩增速反弹至双位数水平有望驱动市场信心恢复；中长期海外游戏发力、小程序和视频号具备变现潜力、企业级服务赛道宽且长，有望驱动其在监管常态化环境仍维持健康增长，首次覆盖给予“买入”评级。

　　基于社交关系的开放式生态系统级能力，服务用户、拥抱产业、与时代共成长

　　公司社交流量优势稳固，从PC延续到移动互联时代，开放式互联网生态系统建立壁垒。未来业绩增长驱动力主要来自三方面:核心利润来源游戏业务掌握全产业链资源池，在创意产业中保持更高胜率，等待游戏出海发力驱动增长:社交广告仍具增长潜力，视频号及小程序打开商业化变现空间:云服务通过PaaS+SaaS生态，策略性拓展IaaS行业客户以驱动持续快速增长。

　　(1)社交平台+产品驱动=用户规模+用户黏性:基于熟人关系的即时通信和社交平台激发单边网络效应锁定用户:以用户体验为核心的产品主义驱动小步试错快速迭代创新，实现用户扩张和留存。

　　(2)开放生态系统级能力，服务用户、拥抱产业:游戏、视频、音乐等各类依赖情感体验的内容服务实现C端多元变现，同时发力产业互联网数字化转型。(3)管理团队持续反思创新，与时代共成长:聚焦为用户创造价值，工程师文化和产品经理文化融合推动渐进和基层创新，持续总结反思、化危为机。

　　风险提示:游戏变现不及预期、竞争加剧、监管政策变动、宏观经济增长放缓。