2022年5月9日十大券商最新研判

　　1、中信证券:内外压制高峰已过，积极布局四大主线

　　国内疫情高点已过，外部压力逐步缓解，复工复产循序渐进，支持政策落地提速，市场极端悲观情绪已充分释放，预计5月将开启持续数月的中期修复行情。首先，本轮国内疫情改善趋势明确，上海疫情持续稳步好转，复工复产循序渐进；在政治局会议全面定调后，政策进入加速落地期，预计4月国内宏观数据年内筑底后，在5月将出现边际改善。其次，美联储极致紧缩预期基本落地，后续超预期紧缩概率低，人民币贬值主因是经济预期走弱，贬值压力最大的窗口已过。最后，市场极端悲观情绪充分释放后，盈利预期，指数估值，机构仓位都已充分下修，对负面因素反应钝化，对积极信号更为敏感，A股中期修复行情临近，建议积极布局现代化基建、地产、复工复产和消费修复四大主线。

　　2、中信建投策略:保持耐心，伺机而动

　　●核心观点:

　　我们维持此前:“黄金坑”之后，徐徐图之 的判断。一方面，战略上不能再悲观，要逐步转向乐观；另一方面，市场内外主要矛盾的改善过程很可能存在一定反复，仍需耐心磨底。就当前而言:国内疫情有所好转但仍复杂严峻，稳增长政策和经济复苏落地仍需等待；海外通胀压力不减，美股巨震美债利率上冲，人民币贬值带来压力与挑战。建议投资者保持耐心，宜徐徐图之，以逢低位布局为基本原则。重点关注:（疫后复苏）快递、食品、建材、酒店、汽零，（稳增长）基建/地产，（高景气成长）军工、光伏等方向。

　　●国内疫情好转但仍复杂严峻

　　防疫政策明确:坚持动态清零防疫思路，因时因势调整防控措施。4月29日，中共中央政治局会议分析研究当前经济形势和经济工作，明确要求:疫情要防住、经济要稳住、发展要安全。防疫情超过稳经济位列第一。全国疫情整体呈持续波动下降趋势，上海疫情稳中向好已进入收窄期，北京新增病例数连续多日处在平台期。

　　●美股巨震美债利率上冲，人民币汇率存调整压力

　　本周美股市场出现“背靠背”大幅波动，美债利率快速上行。我们认为收水之后，对经济的压力将在未来的1年内逐步显现。对于海外市场，我们继续维持美国通胀有望于二季度见顶的判断，同时二季度也是美联储加息压力最大的时间段。考虑到当前美国经济的强势和通胀的高企，收缩压力或将持续到通胀见顶回落以后，美债利率可能在未来几个月维持高位。历史来看人民币汇率滞后中美利差6个月左右，目前出现较大背离，人民币前期升值主要依靠出口强劲作为支撑。全球复苏经济周期错位，国内基本面叠加近期疫情扰动，短期出口亦有走弱可能，在中美利差倒挂等情况下，人民币汇率存在调整压力，“U型底”仍需耐心。

　　●低位布局疫情复苏与稳增长

　　若疫情复苏后各行业回归正常经营水平，则我们需要优选的是:1）具有估值弹性；2）具基本面复苏弹性；3）具基本面复苏确定性的品种。综合考虑，布局疫情改善品种建议关注:快递、食品、建材、酒店、汽零。以及疫情好转后稳增长的基建/地产方向。

　　3、中金 | A股:情绪“磨底”，保持耐心

　　节后A股表现继续低迷，受内外部环境的综合影响。外部来看，全球主要市场在4月初之后同样表现不佳，美、日、欧市场出现不同程度下跌，在此期间一方面地缘局势僵持，主要商品虽较前期有所回落但持续在相对高位；另一方面美国等主要市场货币政策持续收紧，美元指数已经突破近20年来的新高、长端美债收益率升至近3年高位且长端中美利差倒挂、美国部分经济数据初显压力，等等。内部来看，近期经济数据显示增长压力仍大；国内局部疫情防控虽已有一定进展，但防控形势依然严峻，对增长有一定的短期扰动。

　　我们在年初展望2022年时判断，今年中外周期整体可能呈现“内滞外胀”、“内松外紧”的特征，当前中外政策反向的特征正在变得愈发明显，特别是受到俄乌冲突给全球通胀带来的挤压之下。向前看，中外增长及政策周期错位，后续是逐步收敛于中外同步下行，还是中国继续领先、率先复苏，是未来半年到一年影响全球及中国资产价格表现的重要宏观变量。目前来看，后者可能是概率相对高一些的情形，但这高度依赖于中国稳增长政策落地及疫情防控的进展。

　　当前内外部环境仍有较多不确定性，市场估值已经明显调整、情绪已经进入“磨底”状态，已经具备中线价值，后续需要耐心等待积极的催化因素。结构上，我们认为低估值“稳增长”领域仍具备一定配置价值，建议综合关注海外增长、通胀和政策等宏观因素变化以及国内“稳预期”举措及疫情防控进展，来判断相关成长板块是否进入修复的拐点。

　　行业配置建议:稳增长主线仍有阶段配置价值，根据全球通胀形势等进展关注成长风格

　　1）在市场“磨底”阶段，估值相对低的稳增长板块可能在当前宏观环境下仍具备相对收益，如传统基建、地产稳需求相关产业链（地产、建材、建筑、家电、家居等）等；

　　2）前期调整较多、估值不高、中长期前景仍明朗的中下游消费，自下而上择股，包括家电、轻工家居、汽车及零部件、农林牧渔、医药等；

　　3）制造成长板块包括新能源汽车、新能源及科技硬件半导体等风险已经有所释放，但转机在于“滞胀”风险、全球流动性和市场情绪因素能否边际改善。

　　4、海通策略:今年更像12年还是16年？

　　A股3-5年一次风格大切换，盈利相对趋势是决定性变量，利率与风格相关性弱。19年开始的成长大风格背景是信息技术和能源变革驱动的产业升级，类似10-15年智能手机普及驱动的移动互联浪潮。今年类似12年，是大风格周期中的阶段性再平衡，全年价值略占优，成长有望阶段性占优。

　　5、先胜而后求战 | 民生策略周论

　　1加息50bp后的“折返跑”

　　美联储加息50bp如约而至，随之而来的是，市场预期6月加息75bp的概率先回落后上升，中美股市、工业金属均先明显上涨后明显调整，能源表现较好。美国4月非农依然表现强劲，美国劳动力市场的供需缺口仍较大，通胀压力难以缓解。而紧缩对于大宗商品而言是先冲击供给（生产、流通环节其实比消费环节更需要资金与信贷支持），随后才能真正影响需求。需要指出，美国经济的下一个场景是滞胀而非衰退。加息的冲击顺序可能是:股票市场>实体经济>大宗商品。

　　2越来越多的证据:全球的通胀压力正在凸显

　　对于海外而言，诸多迹象表示未来通胀可能加速:（1）美联储主席鲍威尔明确表达通胀过高；（2）在4月拜登宣布抛储之后，当前美国战略石油储备处于1990年以来的低位，相应地，近期美国能源部开始选择招标回购6000万桶石油；（3）欧盟委员会要求大多数欧盟国家必须在采取措施六个月后停止购买俄罗斯原油，并在年底前停止从俄罗斯进口成品油；（4）美国参议院司法委员会通过了一项反对OPEC及其产油国伙伴垄断油市的法案，试图向OPEC施压以迫使其增产，但其实质作用有限。对于国内而言，变化同样在发生:（1）今年以来，海内外动力煤价差持续处于高位，一季度我国进口动力煤数量及增速均明显下滑，发改委近期将港口现货价上限提高至1155元/吨；（2）5月4日，央行增加1000亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款额度，专门用于支持煤炭开发使用和增强煤炭储备能力，上述举措呼应了4月22日易纲行长在博鳌亚洲论坛“保持物价稳定”的发言。上述问题的思考是:央行都更善于影响需求而非创造供给，当下国内能源企业资本开支的症结可能在于碳中和下的盈利可持续预期，而非现金流的短缺；而限价政策本身历史经验指示只能短期压制通胀，在中期造成更大的短缺和通胀隐患。因此通过限价平缓供给冲击的斜率是有意义的，但是很难扭转价格趋势。

　　3先胜而后求战:仪表盘比冲锋号重要

　　在过去2周中，由于短期“跌多了”，市场“底部已现”的声音不绝于耳，我们认为相较于一味强调底部，几个重要的观测才更为重要。1、10Y美国实际利率上行至0.62%:当前10Y美债实际利率为0.26%，相较于今年最低点-1.04%已经上升130bp，2013年这一幅度为166bp，后续将逐步放缓；2、疫情进入常态化防疫新阶段:进入新的防疫状态后的负担能力排名靠前的省市GDP占全国比重同样较高，在本轮清零成功后有望进入新的常态，关注其中新增仍在上升的北京和江苏；3、社融增速上升到11.2%并且维持:《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》已推出和稳地产、促消费都在推进，就差“真枪实弹”的信用扩张，历史上看，复苏期需要社融高于名义GDP增速2.8%以上，而3月末这一差值为2.23%。

　　4五月将在混乱中寻找秩序

　　主要中下游行业库存绝对水平与库存增速都位于历史高分位，然而上游行业相关产成品库存却在历史较低水平，而上游主要行业的产能利用率仍在高位运行。复工复产、消费鼓励和基建拉动下的中下游表现短期可以期待，通胀压力也并不明显，但在下游库存消化后，供需矛盾就将很快往并不存在过多安全冗余的上游转移。即将到来的国内能源消费旺季与海外通胀加速将会同时与之共振。中下游库存的下降将是国内通胀上行的前期观测。整体下一阶段推荐顺序为:油气、铜铝、金、油运、煤炭、化肥、锌、房地产和银行。成长股的反弹更多是阶段性，其中能够在供需上远离通胀的板块会更有持续性。

　　6、国君策略:市场底部形成并非在朝夕之间

　　投资机会在低风险特征的股票:低估值、有业绩、业绩确定。

　　?莫对进攻执着:市场底部形成并非在朝夕之间。上证指数点位的PE估值和PB估值已与2019年1月2440和2020年3月2660持平，部分投资者认为股票市场已反应悲观预期故而能够高歌猛进。但是，近期的股票市场投资者并没有因为估值低位而对负面信息反应钝化，相反波动率高企表明当前市场仍需要更多的时间磨底。投资者往往忽略的一点在于，估值在时间维度上简单比较的前提，需要宏观预期模式的稳定。而当前市场所面临的风险预期仍然需要非常高的补偿，俄乌局势的复杂性、海外货币政策紧缩的压力以及病毒变异的不可预测性。同时，我们还看到新的周期性因素的变化，全球贸易活动开始放缓，国内居民与企业资本开支意愿减弱，地产和地方政府信用扩表面临约束。加之缺乏增量资金，对于基本面或是风险预期的博弈难度非常高，因此我们仍建议投资者等待更好的时机，尤其是信用路径的明确。

　　?莫对持仓执着:机构投资者持仓调整已慢于基本面趋势变化。2022Q1A股盈利显示，大盘价值（+3.6%）>大盘成长（-0.8%）>小盘价值（-16.7%）>小盘成长（-26.8%），盈利的结构仍集中于上游资源品板块。我们跟踪的盈利预期显示，4月以来煤炭、有色和银行等板块的业绩预期继续上修，但大部分行业面临下修，其中农林牧渔、社服、计算机和地产等行业下修幅度较大。除了方向之外，不同分析师对于盈利预测的分歧同样重要，我们发现在4月以来下修行业之中，地产、建筑、钢铁以及食品饮料等行业业绩下修的分歧开始收敛，表明负面信息消化较为充分，但消费者服务、家电、汽车等行业分歧度仍在抬升，表明市场对该板块业绩下修的程度仍看不清。基本面的趋势已经向价值类板块倾斜，当然价值内部也有分化。但反观Q1的基金持仓我们看到国内投资者仍在大幅净增仓交易成长板块，表明机构投资者的持仓结构已经慢于基本面趋势的变化，这将指向在未来一个阶段风格切换仍将继续。

　　?切换莫在一思停:输入性通胀与稳增长将在未来1-2季度继续强化基本面趋势。成长板块的阶段性反弹让部分投资者陷入犹豫，是否应该追涨？我们的看法是，反弹更要切换。美国一季度非农单位劳动力成本初值大幅上涨11.6%，4月私人非农企业时薪增速仍在明显攀升，美国密西根大学通胀预期变化已上升至1983年以来的最高值，美联储拒绝急剧紧缩的置信度正在下降。叠加俄乌局势的复杂性和人民币贬值的压力，输入性的通胀将比国内投资者预期的更长久，贴现率的预期仍会处于高波动的情形。而在另一方面，对于国内经济而言，增长的放缓意味着增长本身对传统部门的依赖度正在明显的上升，在地产和地方政府信用扩张约束的条件下，政治局“全面加强基础设施建设”稳增长的表述成为当前诸多不确定当中为数不多的确定性，也将使与通胀、稳增长相关的周期和消费的风险预期相较其他板块更优。

　　?投资机会在低风险特征的股票:低估值、有业绩、业绩确定。但是，稳增长发力点和力度已与过去不同，股票选择上更应关注龙头份额优势，而非尾部弹性。推荐:1）稳定现金流:煤炭、石化、银行；2）公共投资确定性:建筑、电力电网、风光电；3）困境反转，核心关注供给侧深度优化:生猪、白酒与酒店，Q2关注消费建材、钢铁。

　　7、兴证策略:A股已经处于中长期底部区域 价格比时间重要聚焦三方向

　　假期归来，市场再度大幅波动。一边是反弹的亢奋，一边是外围风险的袭扰。对于海外，我们认为更多是尾部风险的释放，而非系统性冲击。A股已经处于中长期底部区域，但仍需要时间来消耗、震荡、整固。站在当前这个中长期底部区域，面对国内外的不确定性，更应保持淡定。本着价格比时间更重要的原则，以基本面为准绳，寻找、布局盈利确定性强的方向。

　　结合一季报及未来的景气前瞻，重点关注以下三个方向:1）消费核心资产（酒类、免税、航空、景区及酒店）:一方面，受益于国内疫情逐步改善。另一方面，板块股价、估值均已处于低位，内外部不确定下进可攻退可守。2）“稳增长”板块（基建、地产、银行等）:中财委会议要求“全面加强基础设施建设”，政治局会议强调“努力实现全年经济社会发展预期目标”，政策持续加码。同时，全球市场仍处于高波动、低风险偏好的乱局中。基建、地产、银行等板块兼具安全性与政策驱动。3）“新半军”中，免疫力较强、维持高景气的方向（军工新材料、光伏组件、风电整机、半导体材料、5G光纤光缆、特高压）:结合估值和业绩确定性，以及我们“新半军”择时框架领先指标的判断，我们认为5月科技成长板块有望迎来一波修复窗口。

　　8、华西策略:增量工具不断落地夯实政策底 筑底期静待云开见明月

　　短期俄乌冲突仍具备不确定性，全球经济滞胀风险正在加剧。尽管美联储淡化了单次加息75个基点的预期，但未来一段时间仍将维持鹰派政策。在通胀出现下行趋势前，美联储连续加息预期仍会对全球资金风险偏好产生制约。对于A股，我们依旧看好，当前市场估值水平回落至历史低位，配置性价比逐步显现，稳增长政策落地将不断夯实A股“政策底”。后市继续关注国内疫情走势、增量政策工具的落地，静待经济基本面改善的信号。

　　9、西部策略:市场反弹可能会迟到但不会缺席 A股市场存在结构性机会

　　从历史上看，海外市场短期大幅调整虽然会带动A股市场情绪调整，但并不改变A股自身节奏。俄乌冲突和疫情对市场节奏造成一定扰动，但是并不改变疫后经济修复及市场运行的趋势。对于市场而言，风格选择会比市场整体判断更加重要。从结构上看重点关注四条主线，1）随着通胀预期逐步升温，CPI相关的农业等必需消费品板块仍然是全年的主线行情；2）受益于人民币汇率贬值的纺服，家电，轻工，电子，通信，汽车，航运等行业；3）受到疫情扰动较小的食品饮料、家电、医药等传统消费板块也有望迎来转机；4）待防疫政策稳定后快递物流，餐饮旅游，机场航空，以及传媒等线下经济相关行业有望迎来修复。

　　10、中银证券:通胀交易退潮，静待A股U型反转

　　通胀交易退潮，市场对估值挤压也告一段落，静待A股U型反转。A股年内下降最快的阶段很可能过去，当前处于“磨底”阶段。前期压制市场的因素已经计价或趋于缓和，市场存在修复的空间。行业上均衡配置，建议关注三个投资方向:（1）从低估值到稳定增长。就二季度而言，以必需消费为代表的稳定增长有可能会出现业绩确定性溢价；（2）以互联网平台和地产为代表的政策稳预期，困境反转；（3）风险偏好回升、估值修复、存在超跌反弹空间的硬科技赛道。